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2023Q1 業(yè)績(jī)階段性承壓，2023Q2 需求有望改善，維持“買入”評(píng)級(jí)不變2022 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.3 億元（-15.2%），歸母凈利潤(rùn) 4.5 億元（-32.0%），扣非凈利潤(rùn)4.2 億元（-33.7%）。單季度看2022Q4 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.4 億元（-30.7%），歸母凈利潤(rùn) 0.8 億元（-62.8%），扣非凈利潤(rùn)0.6 億元（-71.1%）；2023Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.4億元（-18.1%），歸母凈利潤(rùn) 1.0 億元（-17.2%），扣非凈利潤(rùn)1.0 億元（-17.3%）。

受疫情擾動(dòng)及疫后緩慢復(fù)蘇影響，業(yè)績(jī)階段性承壓。我們下調(diào)2023-2024 年、新增2025 年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025 年歸母凈利潤(rùn)為5.2/5.8/6.2 億元（2023-2024 年原值為6.6/7.5 億元），對(duì)應(yīng)EPS 為0.8/0.9/1.0 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為14.3/12.9/11.9 倍，考慮到產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升空間較大，維持“買入”評(píng)級(jí)不變。

渠道端持續(xù)擴(kuò)張，2022 年新增一級(jí)經(jīng)銷商60 多家、營(yíng)銷終端700 多個(gè)分產(chǎn)品看，2022 年集成灶收入16.4 億元（-16.7%），營(yíng)收占比-1.6pct；櫥柜收入0.48 億元（-19.18%），營(yíng)收占比-0.13pct。渠道拓展方面，2022 年新增一級(jí)經(jīng)銷商60 多家，營(yíng)銷終端700 多個(gè)，累計(jì)擁有一級(jí)經(jīng)銷商1990 多家，營(yíng)銷終端4500多個(gè)。其中天牛品牌累計(jì)簽約經(jīng)銷商300 多家，累計(jì)已開門店達(dá)200 個(gè)。同時(shí)在創(chuàng)新渠道方面，截至2022 年底，公司在國(guó)美、蘇寧、紅星美凱龍、居然之家等各大主流家電、建材及KA 渠道門店累計(jì)達(dá)3000 多個(gè)，同比增加約500 個(gè)。

2023Q1 凈利率迎來拐點(diǎn)，看好疫后復(fù)蘇公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善2022Q4 毛利率 42.5%（-8.3pct），主系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下滑影響，期間費(fèi)用率28.0%（+14.1pct），其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別+10.9/-2.6/-1.0/-0.5pct，綜合影響下銷售凈利率18.2%（-15.7pcts），扣非凈利率13.1%（-18.2pct），主系行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來的費(fèi)率投放增加疊加疫情下需求不振；2023Q1 毛利率 46.9%（-2.8pct），下跌幅度環(huán)比收窄，期間費(fèi)用率12.3%（-5.5pct），其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別-5.2/+1.2/-0.2/-1.4pct，綜合影響下銷售凈利率29.7%（+0.3pcts），扣非凈利率29.5%（+0.3pct），行業(yè)景氣度回升、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，盈利能力有望持續(xù)修復(fù)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)；渠道開拓不及預(yù)期。