很久沒有看到銀行板塊的走強(qiáng)，瑞豐銀行(601528)上市第一天上漲了約44%，帶動了銀行股的上漲，包括齊魯銀行(601665)、廈門銀行(601187)等等的在上周五漲停，不過轉(zhuǎn)眼間，走勢反復(fù)，6月28日(周一)的齊魯銀行、廈門銀行等開始了大幅下跌。

很多價(jià)值投資者長期看好銀行，他們利潤高，分紅好，估值還低，是不錯(cuò)的投資選項(xiàng)。對于銀行股，究竟應(yīng)該怎么看?

我們以中國最優(yōu)秀的兩家銀行做一個(gè)樣本，描畫一下。工商銀行(601398)擁有中國最大的客戶群，是中國最大的商業(yè)銀行。美國《財(cái)富》500強(qiáng)榜單全球商業(yè)銀行首位。招商銀行(600036)是《歐洲貨幣》“中國最佳銀行”。也是A股和H股市凈率系境內(nèi)大中型上市銀行首位。

首先我們看看，銀行股是不是“印鈔機(jī)”。

表面上看，兩家銀行的通過經(jīng)營活動賺取現(xiàn)金的規(guī)模特別可觀。其中，工商銀行的經(jīng)營凈現(xiàn)金流為1.56萬億元，招商銀行的經(jīng)營凈現(xiàn)金流入4213億元。

需要注意到，這兩家銀行經(jīng)營凈現(xiàn)金如此強(qiáng)勁，主要原因在客戶存款的增長。工商銀行客戶存款2020年增長了2.22萬億元，招商銀行的客戶存款增長為7839億元。將上述兩個(gè)項(xiàng)目相抵，工商銀行赤字6619億元;招商銀行赤字3626億元。如果客戶存款沒有增長，那么兩家銀行的經(jīng)營現(xiàn)金流都會變成赤字。

客戶存款是否應(yīng)該納入銀行經(jīng)營活動現(xiàn)金流?將客戶存款納入經(jīng)營活動現(xiàn)金流，是當(dāng)下的會計(jì)規(guī)則。不過，有專家曾經(jīng)提出過，銀行客戶存款應(yīng)該納入到籌資活動來考量。這個(gè)爭議，為我們真實(shí)理解銀行創(chuàng)造現(xiàn)金的能力，提供了一個(gè)視角。

再來看看，銀行的利潤來源究竟是什么，可持續(xù)嗎?

很容易發(fā)現(xiàn)，類似制造業(yè)、批發(fā)零售業(yè)等領(lǐng)域，是銀行貸款壞賬的重災(zāi)區(qū)。以工行為例，2020年，工行制造業(yè)貸款不良率為4.2%，批發(fā)零售不良率為13.78%。招行的壞賬結(jié)構(gòu)也類似，招行的制造業(yè)不良率為3.55%，批發(fā)零售不良率為4.25%。

也同樣容易發(fā)現(xiàn)，個(gè)人貸款是銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，特別是個(gè)人住房貸款。2020年，工行的個(gè)人住房貸款不良率為0.3%;招行的這個(gè)數(shù)據(jù)為0.28%。

另外，我們也很容易忽略一個(gè)盈利大戶——地方融資平臺。加強(qiáng)地方政府舉債，防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是中央的既定政策。因而，有關(guān)這方面的風(fēng)吹草動，經(jīng)常會引入注意?，F(xiàn)實(shí)中，以招行年報(bào)提供的數(shù)據(jù)看，地方政府融資平臺業(yè)務(wù)不良貸款率為0.55%。單從不良率考慮，這是一塊相當(dāng)優(yōu)良的資產(chǎn)。

以至于，天天都在談的風(fēng)險(xiǎn)的領(lǐng)域，比如地方債務(wù)、房地產(chǎn)債務(wù)等，實(shí)際是銀行最賺錢的業(yè)務(wù)。天天都在談的支持制造業(yè)發(fā)展，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)等重點(diǎn)領(lǐng)域，實(shí)際是銀行并不賺錢的業(yè)務(wù)。那么，這個(gè)反差背后，是什么邏輯，決定銀行股業(yè)績的核心是什么?

其實(shí)，中國銀行業(yè)的業(yè)務(wù)邏輯，深深的嵌入在了中國經(jīng)濟(jì)的循環(huán)體系中。

中國經(jīng)濟(jì)環(huán)流的內(nèi)循環(huán)，很龐大的一塊是以土地為樞紐：百姓的錢存在銀行，銀行把錢通過貸款、債券或者其他形式給各級政府，以進(jìn)行基礎(chǔ)建設(shè)，政府賣土地給開發(fā)商以平衡收支，開發(fā)商從銀行借來開發(fā)貸款，在土地上造房子，再賣給百姓。百姓則從銀行按揭貸款，以支付房款。

由于這個(gè)循環(huán)體系中，政府信用扮演了基礎(chǔ)性、樞紐性的作用，因而不良率低，整體資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)良。以這個(gè)角度看，以土地為核心的經(jīng)濟(jì)循環(huán)，決定銀行的業(yè)績和價(jià)值。