2022年9月23日，惠泰醫(yī)療二季報和訊SGI指數(shù)評分解讀出爐，公司獲得了93分，總體上SGI指數(shù)由低至高，從70多分的中低水平，一路踏步穿越到90分以上的極高區(qū)域，但是光鮮背后卻又麻煩纏身。
一方面，市占率過低，市值蒸發(fā)百億，已慘遭“腰斬”；另一方面，運營堵點顯現(xiàn)，存貨壓力陡增，渠道優(yōu)勢削弱。另外，高溢價收購疑云和集采“砍刀”何時落地等疑問，成為投資者熱議話題。
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以上種種“槽點”都與徐徐爬升的SGI指數(shù)對峙，反差強烈。適逢目前醫(yī)藥股連日大跌，市場情緒低落，惠泰醫(yī)療還將遭遇什么？
圖：惠泰醫(yī)療和訊SGI指數(shù)綜合評分，數(shù)據(jù)來自各季度財報
一、市占率過低，市值已被“腰斬”
在和訊SGI指數(shù)新醫(yī)療TOP10榜單中，群雄逐鹿，有8家醫(yī)療器械公司入圍，排名靠前的基本都是和診斷試劑業(yè)務相關的企業(yè)，不但排名第三、第四的普門科技、新產(chǎn)業(yè)兩家醫(yī)藥企業(yè)大力布局體外診斷，而且位列第一的邁瑞醫(yī)療(300760)也是“重倉玩家”。
而惠泰醫(yī)療則是少數(shù)幾個非體外診斷企業(yè)之一，惠泰醫(yī)療主要由冠脈通路、電生理、外周介入三部分主營業(yè)務構成，各板塊近幾年成長性均比較明顯，不同的是不同產(chǎn)品的盈利能力、毛利率以及營收規(guī)模仍然存在差距。
根據(jù)2021年財報，企業(yè)收入規(guī)模最大的是冠脈通路產(chǎn)品，其次是電生理、外周介入產(chǎn)品，毛利率最大的是電生理產(chǎn)品，但電生理收入增速相對較小。
從2022年上半年年報來看，惠泰醫(yī)療沒有披露詳細的數(shù)據(jù)，公司總收入增速為44.42%，其中冠脈產(chǎn)品較上年同期增長50.87%，外周產(chǎn)品較上年同期增長61.42%，仍然維持快速增長趨勢。
不只是行業(yè)規(guī)模增長態(tài)勢較佳，惠泰醫(yī)療的兩大核心業(yè)務也具備較為領先的市場地位。其中，國內(nèi)電生理市場，惠泰醫(yī)療是排名第一的國產(chǎn)廠商龍頭，冠脈通路類產(chǎn)品市場，也在國產(chǎn)廠家中排到了第3的位置。
但是，市占率過低、高端產(chǎn)品進展遲緩依舊是惠泰醫(yī)療的“攔路虎”。在電生理市場，惠泰醫(yī)療在整個國內(nèi)市場占比僅有3.6%，三大國際醫(yī)療器械企業(yè)強生、雅培、美敦力占據(jù)了市場大部分市場份額，同時其他兩個市場也都是類似的情況。
惠泰醫(yī)療也在2021年年報中提到這一差距，稱國內(nèi)電生理市場由于國產(chǎn)品牌上市晚于外資品牌，且國產(chǎn)廠家在技術上與進口廠家有一定差距，導致高端產(chǎn)品仍以外資品牌為主。
另外，從運營堵點來看，惠泰醫(yī)療應收賬款周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率增長較快，但存貨周轉(zhuǎn)率卻變動不大。通過查看報表附注可知，2021年，企業(yè)存貨明細中原材料增長最快，其次是庫存商品，其中原材料增長可以用備貨增加解釋，但庫存商品及其跌價準備的增長，便與下游的交易特性和銷售景氣度關系巨大。
由此可見，惠泰醫(yī)療在市場競爭中存在一定銷售壓力，同時備貨規(guī)模擴大又擠占現(xiàn)金流。惠泰醫(yī)療近年以來常常出現(xiàn)凈利潤遠低于經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額的不良狀況，一定程度上來講，這一弊端的起因也可以從備貨造成現(xiàn)金大幅流出中得到部分解釋。
另外，從經(jīng)營模式來看，兩票制的普及將會極大的削弱惠泰醫(yī)療的渠道優(yōu)勢。兩票制下，生產(chǎn)廠家更加偏向于與具有強大銷售渠道、完善配套服務的大型配送商合作。經(jīng)銷商的利潤空間被壓縮，面臨行業(yè)出清，惠泰醫(yī)療通過經(jīng)銷商入股方式換來的渠道優(yōu)勢，會被削弱并逐漸失效。
上述關于惠泰醫(yī)療偏向負面的解讀和推測，一定程度從股價波動上得到了印證，資本市場反饋強烈。2021年惠泰醫(yī)療也曾一度風光無限，公司股價沖高至468.77元/股，總市值高達314億元。
但是好夢易醒，巔峰過后便進入不斷探底的“滑坡”模式，截至發(fā)稿，惠泰醫(yī)療總市值已較高點“腰斬”，蒸發(fā)了194億元。
二、高溢價收購疑云，集采“砍刀”何時落？
此前，因高溢價收購虧損子公司剩余股權的計劃，惠泰醫(yī)療不但引起交易所關注，同時也引發(fā)投資者和財經(jīng)媒體的質(zhì)疑，而惠泰醫(yī)療認為交易定價公允合理。
一方面，子公司上海宏桐已多年虧損且資不抵債，但此次交易中上海宏桐估值較一年前增長3倍；另一方面，上市公司需要自掏腰包近6億元，但截至今年一季度末公司自有貨幣資金僅為4億元。
6月21日，惠泰醫(yī)療回復問詢函時強調(diào)，上海宏桐已上市的電生理設備、豐富的研發(fā)資源及高素質(zhì)的團隊，是其估值的基礎，交易定價公允合理，不存在損害公司股東利益的情形。此外，惠泰醫(yī)療未對上海宏桐的具體經(jīng)營情況作更多披露。
但根據(jù)每經(jīng)的觀察，上海宏桐短期內(nèi)或難以成為惠泰醫(yī)療的搖錢樹。國內(nèi)某頂級三甲醫(yī)院心內(nèi)科教授表示，目前心臟電生理市場的國產(chǎn)占有率還很低，主流產(chǎn)品還是以進口品牌為主。
另外，對醫(yī)療企業(yè)而言，集采“砍刀”何時落地也事關重大。畢竟集采競標，價低者得，中標企業(yè)必然面臨毛利大幅縮水，不參與、未中標的話，企業(yè)又會失去大量市場份額。因此，在將來集采“以量換價”的情況下非常考驗企業(yè)的盈利韌性和策略。
這方面有案可考，2020年11月心臟支架啟動集采，心臟支架均價從1.3萬元左右下降至700元左右，與2019年相比，相同企業(yè)的相同產(chǎn)品平均降價93%。
心臟支架同屬于血管介入類耗材，耗材產(chǎn)品較易同質(zhì)化，競爭更充分。所以，導管、導絲、球囊等耗材產(chǎn)品會比電生理設備更快面臨被集采。集采會使得公司產(chǎn)品面臨更激烈的競爭，盈利和產(chǎn)能都將會成為惠泰醫(yī)療的重大考驗。
