茅臺(tái)銷售結(jié)構(gòu)的變動(dòng)是毛利率下降的主要原因 　接連兩天的茅臺(tái)股東、投資者大會(huì)吸引了各方目光。會(huì)上，除了李保芳首次以茅臺(tái)董事長身份亮相外，投資者對(duì)茅臺(tái)提出的企業(yè)毛利率接連下跌、產(chǎn)能與消費(fèi)不匹配以及預(yù)收賬款下跌等問題質(zhì)詢均成為業(yè)界焦點(diǎn)話題。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，投資者的質(zhì)詢一方面反映出茅臺(tái)銷售結(jié)構(gòu)調(diào)整、對(duì)經(jīng)銷商管控政策變化等新戰(zhàn)略，另外也折射出該公司發(fā)展資源受限等老問題。

問題1：毛利率連跌四年

在5月22日舉行的貴州轄區(qū)上市公司2017年度業(yè)績說明會(huì)上，首先被投資者質(zhì)疑的，便是茅臺(tái)酒類毛利率連年下跌的問題。根據(jù)近幾年茅臺(tái)酒類毛利率的變化數(shù)據(jù)可以看到，2014-2017年，酒類毛利率分別為92.59%、92.24%、91.31%、89.83%。各年毛利率分別較上年減少0.31%、0.35%、0.93%、1.48%，不難發(fā)現(xiàn)不僅是毛利率數(shù)據(jù)在逐年降低。對(duì)此茅臺(tái)副總經(jīng)理何英姿回應(yīng)，為穩(wěn)定市場，2017年總經(jīng)銷產(chǎn)品延遲到2018年按老價(jià)格執(zhí)行。另外是銷售結(jié)構(gòu)變動(dòng)，醬香系列酒占比同比加大8.41%，造成噸酒收入降低，以及總經(jīng)銷產(chǎn)品因2018年合同簽訂晚，多為3月簽訂，導(dǎo)致一季度基本沒有銷售。

對(duì)此，業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，茅臺(tái)銷售結(jié)構(gòu)的變動(dòng)是毛利率下降的主要原因。一直以來，飛天茅臺(tái)與其他系列酒之間占比失衡，讓業(yè)界擔(dān)憂過于依賴一款大單品會(huì)使得企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力大幅削弱。幾年前茅臺(tái)酒價(jià)格曾大幅下跌對(duì)股價(jià)造成巨大沖擊也說明了這一點(diǎn)。茅臺(tái)的系列酒包括茅臺(tái)王子酒、茅臺(tái)迎賓酒、漢醬酒、仁酒、賴茅酒、貴州大曲等產(chǎn)品，而如此龐大的系列酒陣容所占據(jù)的比重甚小。以2015年為例，茅臺(tái)酒產(chǎn)品的營業(yè)收入為315.5億元，其他系列酒的營業(yè)收入僅為11.08億元，相當(dāng)于茅臺(tái)酒營業(yè)收入的3.5%。

茅臺(tái)顯然也注意到了這一點(diǎn)，近年來對(duì)于系列酒的定位也發(fā)生了較大變化。茅臺(tái)副總經(jīng)理王崇琳介紹，系列酒一度是為培養(yǎng)醬香酒消費(fèi)人群而生，而在李保芳來到茅臺(tái)后，系列酒不再只作為茅臺(tái)業(yè)務(wù)板塊的補(bǔ)充，而將成為一大增長極。未來系列酒從生產(chǎn)和銷售上與茅臺(tái)酒比例都是1：1，系列酒會(huì)成為除茅臺(tái)酒以外最重要的收入板塊。5月23日，李保芳也強(qiáng)調(diào)，目前茅臺(tái)酒消費(fèi)群體定位為中產(chǎn)階層，系列酒消費(fèi)群體定位為小康群體，消費(fèi)群體從“公務(wù)消費(fèi)”轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;大眾消費(fèi)”，公務(wù)消費(fèi)從32.5%下降至0.13%。

不過業(yè)界仍質(zhì)疑，盡管目前茅臺(tái)系列酒營業(yè)收入已上升至57.7億元，相當(dāng)于茅臺(tái)酒的11%，但總體來看占比仍然較小，這種情況下持續(xù)加碼系列酒或?qū)?dǎo)致茅臺(tái)毛利率的持續(xù)下跌，進(jìn)而引發(fā)投資者對(duì)于茅臺(tái)品牌形象的擔(dān)憂。

問題2：產(chǎn)銷矛盾加劇

對(duì)系列酒的推進(jìn)以及市場對(duì)茅臺(tái)酒日益增長的需求帶來了另一個(gè)重要問題，即產(chǎn)能已無法與消費(fèi)匹配。白酒營銷專家晉育鋒在接受北京商報(bào)記者采訪時(shí)表示，限制茅臺(tái)產(chǎn)能的主要問題，在于茅臺(tái)鎮(zhèn)的土地問題，即茅臺(tái)的發(fā)展空間，由于現(xiàn)在茅臺(tái)鎮(zhèn)各類酒作坊和企業(yè)數(shù)量大概在1400家左右，這些酒企在很大程度上已經(jīng)把茅臺(tái)鎮(zhèn)可以利用的空間和土地占滿。而早年茅臺(tái)的異地建廠探索也以失敗告終，因此地理空間對(duì)于茅臺(tái)產(chǎn)能的限制將持續(xù)存在。

數(shù)據(jù)更直觀地反映出近兩年茅臺(tái)產(chǎn)能難以跟上消費(fèi)的腳步。2016年茅臺(tái)酒類產(chǎn)品生產(chǎn)量59888噸，同比上升18%，銷售量36944噸，同比上升34.26%;2017年茅臺(tái)酒類產(chǎn)品生產(chǎn)量63788噸，同比上升6.51%，而銷售量則達(dá)到60108噸，同比上漲62.7%。

對(duì)此，茅臺(tái)董事會(huì)秘書樊寧屏在回答投資者提問時(shí)表示，茅臺(tái)決定投資建設(shè)“十三五”中華片區(qū)茅臺(tái)酒技改工程及其配套設(shè)施項(xiàng)目。項(xiàng)目計(jì)劃建設(shè)制酒生產(chǎn)房23棟及其配套設(shè)施，建成投產(chǎn)后將新增5152噸/年茅臺(tái)酒基酒生產(chǎn)能力;酒庫20棟及其配套設(shè)施，建成后將新增26000噸基酒貯酒能力;制曲廠房8棟及其配套設(shè)施，建成投產(chǎn)后可配套7168噸茅臺(tái)酒制酒的用曲需求量。

業(yè)內(nèi)分析人士指出，系列酒對(duì)產(chǎn)地的苛求沒有茅臺(tái)酒那么強(qiáng)烈，茅臺(tái)未來也可以通過將系列酒轉(zhuǎn)移到其他地方，借此置換出生產(chǎn)茅臺(tái)酒所需要的產(chǎn)能。晉育鋒進(jìn)一步表示，因?yàn)槊┡_(tái)酒在白酒行業(yè)中算是一個(gè)獨(dú)一無二的稀缺資源，在國人心目中有著較高的品牌認(rèn)知度，在消費(fèi)者中無論是送禮還是各類宴請(qǐng)都具有難以替代的地位。按照目前產(chǎn)能來看，意味著茅臺(tái)酒供需矛盾的局面在相當(dāng)長時(shí)間內(nèi)會(huì)持續(xù)呈現(xiàn)。

問題3：預(yù)收賬款下滑明顯

茅臺(tái)預(yù)收賬款下滑也引起投資者注意。預(yù)收賬款被視為白酒企業(yè)的蓄水池，從茅臺(tái)年報(bào)里公布的數(shù)據(jù)可以看到，2016年初茅臺(tái)預(yù)收賬款為82.6億元，隨后一路高漲至2017年初的175.4億元，在2017年一季報(bào)發(fā)布時(shí)達(dá)到189.9億元的高位。隨后一路下跌，2017年三季報(bào)時(shí)預(yù)收賬款為174.7億元、2018年初為144.3億元、2018年一季報(bào)時(shí)為131.72億元。

對(duì)此有業(yè)內(nèi)人士觀點(diǎn)認(rèn)為，茅臺(tái)預(yù)收賬款下降與企業(yè)控制發(fā)貨速度有一定關(guān)系。在白酒行情低迷時(shí)，酒企對(duì)于經(jīng)銷商提前執(zhí)行銷售計(jì)劃，多提貨是持鼓勵(lì)態(tài)度的。但在2017年茅臺(tái)酒呈現(xiàn)供不應(yīng)求態(tài)勢(shì)。茅臺(tái)不希望經(jīng)銷商提前執(zhí)行銷售計(jì)劃，預(yù)收賬款自然會(huì)出現(xiàn)下降。

在放松預(yù)收賬款的同時(shí)，茅臺(tái)對(duì)經(jīng)銷商管控在不斷收緊，連續(xù)下發(fā)文件對(duì)違規(guī)經(jīng)銷商予以處罰，5月初更是大手筆處罰了17家經(jīng)銷商，甚至涉事的茅臺(tái)省區(qū)經(jīng)理也遭到懲處。事實(shí)上，進(jìn)入2018年，茅臺(tái)已下發(fā)過多次經(jīng)銷商處罰通知。另外，晉育鋒認(rèn)為，茅臺(tái)預(yù)收賬款的下跌是因?yàn)榻鼉赡隂]有刻意給經(jīng)銷商施加打款的壓力。這也是全行業(yè)的一個(gè)變化，行業(yè)內(nèi)正逐步調(diào)整與經(jīng)銷商合作的節(jié)奏，在此背景下，茅臺(tái)的預(yù)收賬款很可能不會(huì)一直保持高位。